Intelligence Artificielle : Sommes-nous au Bord d'une Bulle ?
La question se pose avec insistance, tant dans les départements d'analyse que parmi les investisseurs : sommes-nous à l'aube d'une bulle de l'intelligenceArtificielle ? Ceux qui ont vécu l'année 2000 de l'intérieur ont tendance à chercher des parallèles, et ils existent. Cependant, l'histoire financière se répète rarement de manière littérale. L'essentiel n'est pas de se demander si cela ressemble à une bulle, mais de savoir où le risque s'accumule et ce qui pourrait mal tourner en premier lieu.
Le Volume d'Investissement : Un Facteur d'Inquiétude Majeur
Le volume d'investissement est extraordinaire et sans précédent. Goldman Sachs estime que les dépenses en infrastructure d'IA des cinq principaux hyper-évolueurs américains vont plus que doubler l'année prochaine, atteignant 1 200 milliards de dollars. Pour rentabiliser cet effort, ils devraient générer environ 300 milliards de dollars de revenus liés à l'IA par an. Ce qui inquiète n'est pas seulement l'ampleur de ce chiffre, mais l'écart entre ce qui est investi et ce qui est généré. Selon Allianz, cet écart se situe autour de 46 %, contre 32 % observé lors de l'excès d'investissement dans les télécommunications en 2001.
Financement de la Croissance et Sensibilité aux Taux d'Intérêt
Le second point d'alerte concerne le financement de la croissance. Pendant des années, les grandes entreprises technologiques ont financé leur expansion avec la trésorerie qu'elles généraient, ce qui les protégeait. Aujourd'hui, cet amortisseur se rétrécit. Les dépenses d'investissement en IA sont passées d'absorber 33 % du flux de trésorerie d'exploitation des hyper-évolueurs en 2023 à un estimé de 93 % en 2026, après avoir consommé une bonne partie de leurs liquidités. Lorsqu'une entreprise commence à avoir besoin d'emprunts pour soutenir son rythme d'investissement, elle devient beaucoup plus sensible aux taux d'intérêt, ce qui modifie la nature du risque.
Concentration Boursière et Financement Circulaire
On ne peut ignorer une concentration boursière importante. Les fameuses « Sept Magnifiques » représentent déjà 33,9 % du S&P 500, et les dix plus grandes valeurs liées à l'IA totalisent 41 % de l'indice, un poids similaire à celui atteint par la technologie et les télécommunications au plus fort de la bulle pointcom. Quiconque achète aujourd'hui l'indice américain en pensant diversifier, parie en grande partie sur un seul thème. Il y a également un trait qui m'a toujours fait lever les sourcils : le financement circulaire, où les fournisseurs investissent dans leurs propres clients pour que ces derniers leur achètent. L'investissement de 100 milliards de dollars annoncé par Nvidia dans OpenAI est l'exemple le plus visible. Ces opérations ne sont pas illégitimes, mais elles gonflent la perception de la demande et connectent les bilans entre eux. Quand tout va bien, ils se renforcent mutuellement ; quand quelque chose tourne mal, ils s'entraînent.
Contexte Macroéconomique et Valorisations de Croissance
Le contexte macroéconomique n'aide pas non plus : la remontée des rendements obligataires et un pétrole flambant ravivent le spectre d'une inflation persistante. Les valorisations de croissance sont les premières à souffrir lorsque les taux ne baissent pas comme le marché l'attendait. Malgré tout, il serait erroné d'assimiler sans plus 2000 et 2026. La différence fondamentale est que nous parlons aujourd'hui d'entreprises avec des bénéfices réels et très importants. Les hyper-évolueurs continuent.